Stock Market Wizards, analizando el libro

Siguiendo con las entradas relacionadas con análisis de libros, hoy voy a resumir el libro Stock Market Wizards - Interviews with America's top stock traders de Jack D Schwager, autor de la serie Market Wizards.

Lo primero, el libro me ha encantado. Me lo he leído durante estas vacaciones y francamente es genial si te interesa el mundo de la inversión en bolsa. Se trata del tercero de una serie de 4 libros independientes compuesta por Market Wizards (publicado en 1989), The New Market Wizards (publicado en 1992) y por último Hedge Fund Market Wizards (publicado en 2012).

Al igual que los otros libros de la serie, se trata de un compendio de entrevistas realizadas a los mejores traders del mercado americano, con la particularidad que en este libro concreto la especialidad de todos los traders son las acciones u opciones sobre acciones. 

Las entrevistas se realizaron entre finales de 1999 y principios del 2000, es decir, justo antes del pinchazo de la burbuja puntocom que desembocaría en el mercado bajista de 2000 - 2002 y que llevó al SP500 a corregir un 50%. La década de los 90 es probablemente una de las mejores para el mercado de acciones de toda la historia y me atrevería a decir que un mono muy difícilmente habría perdido dinero en esa época... el mercado subió mas de un 500% de forma prácticamente ininterrumpida desde diciembre de 1987 hasta agosto del año 2000. Entrevistas que solo nos hablasen del período 1990-2000 serían a mi parecer interesantes pero incompletas, ya que para saber si un sistema de inversión funciona debe pasar como mínimo por un ciclo alcista y otro bajista. Por suerte en la versión revisada que he leído, el autor incluye una segunda ronda de entrevistas a los mismos traders llevada a cabo a lo largo de 2002 en las que actualiza la situación de cada uno.

SP500 desde 1988 hasta 2002

Stuart Walton - Back from the Abyss

Trader discrecional que empieza a tener éxito en el momento en que introduce cierta sistematización en su operativa. Básicamente su operativa sería:

• 25% fundamental - Busca crecimiento de ingresos, lanzamiento de nuevos productos, etc
• 25% técnico - El valor debe encontrarse en tendencia alcista
• 25% macro + sector - Tanto el conjunto macro como el sector deben acompañar
• 25% Guts (emoción)

Tuvo resultados excepcionales hasta el año 1999, con una rentabilidad compuesta (CAR) del 114%. Por temas personales ese año dejó el trading temporalmente y desde que se reincorporó en 2001 los resultados ya no le acompañaron igual (supera al SP500 en +6% hasta 2002 pero aún así pierde dinero). 

Para mi gusto se trata de una operativa demasiado emocional y por lo tanto peligrosa. De hecho Stuart se ha arruinado en el camino aunque posteriormente se haya recuperado. Como bonus track, me apunté un comentario que hace en la entrevista respecto a vender y que me pareció muy interesante: 

How do you sell? You need to find what the customer wants and package your sales pitch - not the product - accordingly.

Idea principal S Walton: mezcla fundamental + técnico + Macro

Steve Watson - Dialing for Dollars

Se trata de un trader principalmente de la escuela Value. Sus requisitos para entrar largo en un valor son:

• Empresas small cap de entre 350 y 1500 millones USD de capitalización (considerando que la entrevista se hizo en el 2000, actualizando por un 2,2% de inflación media desde entonces, esos 350 y 1500 equivalen en 2018 a empresas de entre 510 y 2200 millones USD de capitalización).
• PER entre 8 y 12 (entiendo que en el libro se refieren a la capitalización entre los beneficios del año anterior y no suaviza N años como el CAPE / PER Shiller) 
• Compras de Insiders (directores de la empresa) o alta participación de insiders
• Entrevistas telefónicas a los CFOs, clientes, proveedores, competencia, etc buscando un catalizador. Básicamente este es el punto que aporta la ventaja competitiva a su fondo, el análisis y contacto de primera mano.

Para cortos lo hace simétrico con un PER superior a 40 e intenta que la empresa solo tenga un único producto / servicio, para que de esta forma sea fácil ver si la empresa va a palmar o no. En el lado corto es muy importante controlar el riesgo, si una empresa se mueve en su contra más de un 20% empieza a cubrir.

Su situación habitual de cartera es estar un 80% largo y un 40% corto.

Recomienda leer One up on Wall Street de Peter Lynch debido a los conocimientos lógicos y simples que aporta el libro. Por ejemplo, ir a centros comerciales y tener ahí impresiones de primera mano. Si las tiendas de una determinada marca están vacías siempre, probablemente esa empresa sea candidata a cortos.

Idea principal S Watson: Buscar altas participaciones de insiders. Cartera 80 Largos - 40 Cortos. Buscar catalizador por uno mismo.

Dana Galante - Against the current

Interesantísima entrevista, ya que hablamos de una trader que obtiene un 15% de CAR exclusivamente con cortos. Mezcla Value y técnico. Entra corto si se cumplen los siguientes aspectos:

• Empresas growth con PER muy alto
• El precio no está cerca de su máximo histórico
• El precio rompe a la baja su media de 50 sesiones
• Busca un catalizador que lleve a una deceleración en el ritmo de crecimiento de los beneficios y ventas. Habitualmente lo ve en incrementos de stock, triquiñuelas contables, cambios de auditores,  cuentas pendientes de cobro, que los directivos de la empresa echen la culpa de la reciente bajada en el precio a los especuladores, etc. Si las ventas se mantienen planas pero los beneficios suben, el crecimiento es poco sostenible.

Por ejemplo, se puso corta en empresas relacionadas con petroleo a mitad de la guerra del golfo al ver que eso duraría poco y luego el precio bajaría, afectando a las empresas.

Vende antes de que el precio llegue cerca de soportes relevantes (antiguas zonas de consolidación en el proceso de subida).

Idea principal D Galante: Buscar catalizadores para cortos. Nunca entrar corto cerca de ATH.

Mark D Cook - Harvesting S&P Profits

Aquí hablamos de un vaquero yanky al que le gusta el riesgo... Le gusta tanto que se arruinó por casi doble del valor de su cartera (con 300k acabó en -500k). Después de esta experiencia, el estudio y control del riesgo le llevaron a dar con la sistemática que funciona para su personalidad.

Es un trader  de opciones que opera discrecionalmente mediante chartismo y análisis técnico el muy corto plazo, con trades que van desde minutos a un máximo 3 días (salvo algunas excepciones muy esporádicas). Siempre está delante de la pantalla operando diferentes setups, usando indicadores  de amplitud de mercado propios como el tick, un indicador que calcula el número de acciones del NYSE que su último tick (trade) del día ha sido positivo menos el número de acciones que ha sido negativo.

Un ejemplo de setups que opera son:

• Reversión a la media en lecturas extremas del indicador tick. Cuando la lectura es superior a 400 durante n lecturas períodicas, entra corto esperando un pullback. A la inversa cuando la lectura es inferior a -400 entra largo esperando un rebote.
• Conjunction trade. Usa misma configuración anterior y le añade un indicador similar sobre el Dow Jones. Si le da entrada tiene un profit target del 3%, un stop loss del 6% o una salida por tiempo de 21 minutos.
• Catapulta, opera lo que viene a ser la figura chartista de triángulo ascendente.

Triángulo alcista

Uno de los motivos para no aguantar una posición más de 3 días en parte es por el efecto que tiene el paso del tiempo sobre las opciones, que hace que pierdan valor (Theta).

Compra las opciones casi siempre en entornos de baja volatilidad, con el fin de que su precio (prima) sea lo más bajo posible. En entornos de alta volatilidad, como las semanas posteriores al flash crash del 87, no opera ya que la prima es tan alta que le es casi imposible sacar beneficio.

Busca entornos de alta probabilidad de éxito para sus trades (del orden de + de un 75% de probabilidad de acierto) con una gestión de riesgo - beneficio 2:1 (arriesga el doble de lo que espera ganar). Si consideramos que los setups que nos explica son de reversión a la media, tiene sentido.

Idea principal M Cook: Comprar opciones en entornos de baja volatilidad. El tiempo corre en tu contra en opciones. 

Alphonse "Buddy" Fletcher jr - Win win investing

Esta entrevista aporta bastante poco al pequeño inversor, ya que mas que un trader, se trata de una empresa de servicios. Se aprovecha arbitrando pequeñas ineficiencias no del mercado, sino de los inversores del mercado (no capturables por el pequeño inversor). Por ejemplo, arbitra diferencias en el acceso a la financiación por parte de empresas o diferente tratamiento impositivo en tema dividendos según el país del inversor.

Ahmet Okumus - From Istanbul to Wall Street

Tal vez la entrevista que me ha resultado más útil del libro. Trader Value que obtiene un 107% de CAR con caídas (Drawdowns o DD) del orden del 40-50% que recupera en pocos meses.

Opera largo y corto, para entrar largo requiere:

• PER menor de 12, de hecho debe estar cerca de su book value.
• La empresa crece en beneficios, ventas y cash flow.
• Alto ROE
• La empresa ha bajado considerablemente (+ de un 50%)
• Hay insiders comprando o con mucha participación en la empresa
• Investiga minuciosamente las empresas que compra a nivel fundamental.

Vende cuando la empresa sube un 20-25% si los fundamentales se han mantenido constantes. En caso que haya crecido, reajusta el precio objetivo. Diversifica poco, teniendo habitualmente unas 10 acciones como máximo en cartera. 

Para entrar corto lo hace todo similar, a la inversa, salvo por que espera a un catalizador, una degeneración de los fundamentales y a una primera corrección.

Lo más interesante es lo que comenta acerca de la venta de opciones PUT. En entornos de altos precios donde no haya candidatos para entrar en cartera y tenga cash disponible, vende PUTs Out of the money. Si la acción subyacente baja y le ejercen la opción, tendrá la empresa al valor que quería. Si no baja, se queda con la prima.

Idea principal A Okumus: La venta de opciones Put en empresas que nos interesen para el largo plazo o etfs tipo SPY o QQQ es muy muy interesante.

Mark Minervini - Stock Around the clock

No voy a entrar muy en detalle en esta entrevista ya que en otra entrada del blog resumí la filosofía de Mark. Simplemente recordar que opera mezclando fundamental, técnico y chartismo. El entrevistador no deja muy bien a Minervini, apuntando que es muy opaco y no concreta casi nada. parece más interesado en venderse para marketing que en explicar su metodología. Aún así, durante 5 años Mark tuvo + de un 220% de CAR y en el mercado bajista de 2000 a 2002 consiguió un +4%. Por ello, como mínimo deberíamos escuchar los principales consejos que da en la entrevista:

• Controla rigurosamente tus perdidas (máximo pierde un 10% por trade)
• Desarrolla un sistema que encaje con tu personalidad
• No escuches consejos de terceras personas en cuanto a que acciones comprar o vender
• Ten un plan de contingencia para todos los posibles eventos
• Disciplina máxima

Steve Lescarbeau - The ultimate trading system

Entrevista sosilla que podría haber sido extremadamente interesante si no fuera porque el tío no suelta absolutamente NADA de sus sistemas. Se trata de un Quant trader que desarrolla algoritmos para operar en fondos el lado largo de forma totalmente cuantitativa y automática. Usa sistemas que testea en un histórico y los utiliza hasta que dejan de funcionar. Siempre está desarrollando nuevos sistemas previendo que los actuales en algún momento dejarán de funcionar.

No da ninguna indicación porque está obsesionado con la competencia y no quiere darles pistas de lo que funciona actualmente, ni de lo que ha dejado de funcionar. Tiene claro que una vez un sistema se hace público este es arbitrado y pierde casi toda su rentabilidad.

Michael Masters - Swimming Through the markets

Trader de acciones y opciones que opera el lado largo y corto en base a catalizadores value y análisis técnico.

Casi siempre busca acciones descorrelacionadas del índice. Su estrategia se basa en buscar catalizadores como por ejemplo una sorpresa en la publicación de resultados. Si una semana antes de la publicación la acción viene con una tendencia inversa a la dirección de la sorpresa, entra en la dirección de la sorpresa comprando acciones u opciones Call. En cambio si la semana anterior la dirección es igual a la de la sorpresa la da por descontada y no entra. Para ello considera que el mercado no es eficiente al 100% de forma instantánea, es decir, hay una pequeña tendencia después de cada evento hasta que el mercado se reajusta.

Usa stops de tiempo (días), profit target y Stop loss. De media mantiene las posiciones entre 2 y 4 semanas.

Su consejo es que siempre tengas un plan para cada trade en el que entres. Debe venir de tu filosofía, la cual debes tener clarísima y a poder ser escrita. Durante los 5 años previos al 2000 su hedge fund consiguió un 86% de CAR y ganó un 13% en el mercado bajista 2000-2002.

Idea principal M Masters: Usar catalizadores para los trades. Escribe un comentario con lo que ha aprendido en las operaciones más relevantes. Testearé su sistema de earnings surprise en una entrada  próxima del blog.

John Bender - Questioning the Obvious

A pesar de ser difícil aplicar su método para el pequeño inversor, se trata de una entrevista muy interesante. John es un científico licenciado en biofísica, que se pasó al trading de opciones sobre acciones, commodities, índices o divisas.

Su edge se basa en, desde un enfoque científico, asumir que la prima de las opciones no se debe calcular siguiendo una distribución normal (al contrario de lo que dice la teoría de Black Scholes aceptada mayoritariamente para el cálculo de la prima). Es decir, según Bender la probabilidad de que el precio en el momento de ejercicio esté a una distancia X del precio actual, NO sigue una distribución normal o campana de Gauss.

Distribución normal o campana de Gauss

Para que la distribución normal fuera aceptable, se deberían cumplir 3 premisas:

1. Que haya las mismas probabilidades de que el precio avance a que retroceda
2. Que cuando avance, lo haga exactamente en la misma distancia a cuando retrocede
3. Debe avanzar o retroceder con una periodicidad constante

A la que llevamos más de una semana en bolsa, vemos que por ejemplo el precio de las acciones normalmente sube por escaleras y sin embargo baja en ascensor. Es decir, el avance-retroceso del precio no sigue una distribución normal. A partir de esta premisa él recalcula las probabilidades para las opciones que estudia y cuando detecta una divergencia explotable entre su modelo y la distribución normal, se aprovecha.

Por ejemplo, imaginemos un pequeño laboratorio que está esperando aprobación para uno de sus medicamentos que puede ser revolucionario. Aquí solo hay 2 posibilidades, o el medicamento es aprobado y las acciones de la empresa se disparan, o es rechazado y se hunde. Por lo tanto la distribución de probabilidades para el cálculo de la prima en función del strike debería seguir más una distribución bimodal que una normal:

Distribución de probabilidades bimodal

Otro ejemplo simple sería, en caso de haber muchos stop loss colocados en un determinado soporte, si este nivel de precio se pierde puede provocar un efecto dominó o reacción en cadena entre los Stops. Por lo tanto la distribución debería estar sesgada hacía el lado bajista:

Distribución asimétrica positiva

John dejó el trading en el año 2000 debido a un aneurisma cerebral. Hasta donde llegó ese año, su fondo consiguió un +269% de retorno, muy lejos del -10% que llevaba hasta ese punto el SP500 o el -39% del Nasdaq.

David Shaw - The quantitative edge

Aquí tenemos otra entrevista que aporta poca utilidad al pequeño inversor debido a la imposibilidad de replicar su operativa. Shaw es un PHD en supercomputadores. Básicamente un genio.

Se dedica a buscar ineficiencias en el mercado, patrones, etc que pueda explotar. Como he dicho, la metodología de su fondo está fuera del alcance del trader individual... tiene en plantilla cientos de PHD en matemáticas, física, ingeniería, etc investigando aproximaciones quantitativas al mercado. Jeff Bezos (Amazon) fue uno de sus empleados antes de fundar Amazon.

Los principales consejos que da es: Mucho cuidado con la minería de datos a la hora de encontrar patrones. No da ningún ejemplo de ineficiencia o patrón que explote actualmente o haya explotado en el pasado para no darle ninguna ventaja a su competencia.

Su fondo obtuvo durante la década de los 90 un CAR del 24% con un ratio Sharpe de 2.

Idea principal D Shaw: Cuidadito con la minería de datos, no vayamos a sobreoptimizar el sistema en la muestra dentro de histórico.

Steve Cohen - The trading room

Esta entrevista es tal vez la más floja del libro para mi. A diferencia de otras, me pareció como poco desarrollada. Steve es un trader excepcional según sus resultados, cuya metodología se basa casi al completo en su instinto.

Opera usando catalizadores para sus trades, que suelen durar desde intradía hasta medio plazo (habitualmente hablamos de días). Recomienda si no ves claro un trade, liquidar siempre la mitad de la posición. Si el mercado no hace inmediatamente lo que el creía que iba a provocar el catalizador, se sale inmediatamente.

Obtuvo un 40% de CAR antes del 2000 y durante el mercado bajista, hasta agosto de 2002, llevaba un 100% de rentabilidad

Conclusiones

Como resumen, me gustaría quedarme con los siguientes puntos del libro:

• Tu operativa y sistemas deben ser 100% acorde a tu personalidad y forma de vida. 
• Es interesante, por no decir imperativo, tener simultáneamente posiciones largas y cortas en cartera. En mercados alcistas, una composición 80 largo 40 corto parece bastante acertada.
• Es interesante usar la venta de opciones PUT para entrar en valores que nos interesen a largo plazo por Value
• Incrementamos las probabilidades de éxito en el lado largo si la empresa tiene alta participación o compras por parte de insiders.
• Comprar opciones en entornos de baja volatilidad son como salvavidas que salen baratos.
• La combinación de Macro, Value y técnico es muy potente.
• Si podemos encontrar catalizadores a operar, mejor que mejor.
• Es interesante tomar beneficios en posiciones ganadoras. Nunca deberíamos dejar que una posición que tiene beneficios se convierta en un trade con pérdidas.
• Para cortos por Value, es interesante buscar frenazos en ventas que lleven en el futuro a degeneración de beneficios. Presentaciones de resultados son buenos momentos. Por técnico nunca entrar corto cerca de ATH.
• Debemos ser disciplinados

Por último apuntar que me ha hecho gracia que muchos de los traders mencionan que juegan a poker. La mayoría opinan que tiene una componente matemática altísima y que casi siempre deberíamos pagar para ver el flop, en lo que estoy muy de acuerdo :) .